Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы

14.2. Теоретические подходы к оптимизации дивидендной политики

Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы

В теории финансовполучили известность три подхода кобоснованию оптимальной дивиденднойполитики:

— теория иррелевантностидивидендов;

— теория существенностидивидендной политики;

— теория налоговойдифференциации.

Теорияиррелевантности дивидендовразработана Ф. Модильяни и М. Миллером.

Они доказывают, что величина дивидендовне влияет на изменение совокупногобогатства акционеров, которое определяетсяспособностью фирмы генерировать прибыльи в большей степени зависит отинвестиционной политики, а не от тогов какой пропорции прибыль распределяетсяна выплаченную в виде дивидендов иреинвестированную. Оптимальнойдивидендной политики как фактораповышения стоимости фирмы не существуетв принципе.

Если рассмотретьвариант инвестирования со среднейдоходностью (ROA=WACC), то компания содинаковым результатом может использоватьвсю прибыль на инвестиции или всю прибыльвыплатить в виде дивидендов, а натребуемую сумму инвестиций выпуститьдополнительные акции или финансироватьинвестиции из прибыли и за счет эмиссиив определенных пропорциях. В первомслучае доход акционеров – дивиденд, вовтором – прирост курса акций, в третьем– их комбинация. Но результат во всехтрех случаях одинаков, т.е. суммавыплаченных дивидендов равна расходамна иные источники финансированияинвестиций (и собственные, и заемные).

Теория иррелевантностиразработана для условий идеальногорынка: отсутствие налогов, отсутствиеэмиссионных и трансагентских издержек,равнозначность для акционеров источниковдоходов (дивидендов или прирост курсаакций), совершенство рынка капитала(равнодоступность, симметричностьинформации и др.), равноценность дляинвестора дивидендов и доходов отприроста капитала и др.

В развитие своейтеории Модильяни и Миллер предложилиначислять дивиденды по остаточномупринципу. Обосновывая эту идею, ониуказывают на приоритетность правильнойинвестиционной политики, котораяопределяет достижение основной целикомпании.

Именно поэтомупоследовательность действий должнабыть такой: составляется оптимальныйбюджет капиталовложений и рассчитываетсятребуемая сумма инвестиций; определяетсясхема финансирования инвестиционногопортфеля при условии максимальногофинансирования за счет реинвестированияприбыли и поддержания целевой структурыисточников; дивиденды выплачиваются втом случае, если не вся прибыль использованав целях инвестирования.

Теория существенностидивидендной политики. Представителиэтого подхода, являющиеся оппонентамиМодильяни – Миллера, считают, чтодивидендная политика, несомненно,существенна, она влияет на величинусовокупного богатства акционеров.Основными идеологами этого направлениясчитаются М. Гордон и Дж. Линтнер.

Связь дивиденднойполитики со стоимостью капитала иприбылью состоит в следующем:

— увеличениевыплачиваемых дивидендов снижаетстоимость собственного капитала компании(нераспределенную прибыль). При этомснижаются возможности компании пофинансированию инвестиций за счетсобственного капитала, растут потребностив заимствованиях. Это оказывает прямоевоздействие на финансовый рычаг;

— дивиденды и ихдинамика оказывают определяющее влияниена курс акций, т.е. на капитализациюкомпании;

— выплаченныедивиденды являются одним из двухисточников удовлетворения требованийакционеров по доходности собственногокапитала, что заставляет менеджментподдерживать минимальный требуемыйуровень дивидендов;

— сумма прибыли,выплачиваемая в виде дивидендов, зависитот количества акций, т.е. имеется связьроста собственного капитала за счетдополнительных эмиссий с требуемымуровнем дивидендов, обеспечивающихудовлетворенность действующих акционерови привлекательность акций для новыхакционеров.

Весомые аргументысторонников этой теории состоят такжев том, что различны уровни риска получениядивиденда и курсовой разницы. Крометого, значительной является степеньвлияния дивидендных выплат на курсакций.

Таким образом,основной вывод из теории Гордона –Линтнера заключается в следующем: вформуле общей доходности дивиденднаядоходность имеет приоритетное значение;увеличивая долю прибыли, направляемуюна выплату дивидендов, можно способствоватьповышению рыночной стоимости фирмы,т.е.ж повышению благосостояния ееакционеров.

Теория налоговойдифференциацииразработана в конце 70 – начале 80-х гг.20 в. Р. Литценбергером и К. Рамасвами.Она состоит в том, что с позиции акционеров,приоритетное значение имеет недивидендная, а капитализированнаядоходность. Это имеет место в том случае,если доход от капитализации облагаетсяналогом по меньшей ставке, чем полученныедивиденды.

В соответствии с этой теорией,если две компании различаются в способахраспределения прибыли, то акционерыфирмы, имеющей более высокий уровеньдивидендов должны требовать повышенныйдоход на акцию, чтобы компенсироватьпотери в связи с повышенным налогообложением.

Таким образом, компании невыгодноплатить высокие дивиденды, а ее рыночнаястоимость максимизируется при относительнонизкой доле дивидендов в прибыли.

Большинствопрактиков считают проблему оптимизациидивидендной политики чрезвычайноактуальной.

Вместе с тем признается итот факт, что единого формализованногоалгоритма в выработке дивиденднойполитики не существует; она определяетсямногими факторами, в том числе трудноформализуемыми (например, психологическими).Поэтому каждая компания должна выбиратьсвою политику, исходя прежде всего изприсущих ей особенностей.

Источник: https://studfile.net/preview/3074509/page:2/

Теоретические подходы к обоснованию дивидендной политики

Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы

Тема 3 Дивидендная политика предприятия

Сущность и цель дивидендной политики

Понятие дивиденда в ПМР определяется Законом «Об акционерных обществах». Так, в соответствии со статьей 46 дивидендом является часть чистой прибыли, распределяемая среди акционеров в соответствии с видом и пропорционально числу принадлежащих им акций. Стоит учитывать и то, что по Закону «О налоге на доходы организаций» дивиденды по акциям являются объектом налогообложения для организаций, осуществляющих деятельность на территории ПМР.

Выплата дивидендных доходов — весьма важный раздел в области финансовой политики, так как они являются для многих предприятий существенной статьей расходов.

С одной стороны, предприятие должно всегда стремиться возвращать дивиденды акционерам столько, сколько возможно.

Но, с другой стороны, предприятие всегда может в интересах акционеров вкладывать деньги во что-либо, для получения большего дохода, вместо того, чтобы выплачивать их.

Начисление и выплата дивидендов могут осуществляться по итогам квартала, полугодия, девяти месяцев или финансового года в целом. В западных странах выплаты осуществляют обычно два раза в год (по результатам полугодия и окончательные — по результатам года). Решение о выплате дивидендов принимается общим собранием, но размер дивидендов не может быть больше рекомендованного советом директоров.

Дивиденды не всегда выплачивают в денежной форме. Иногда компании объявляют о дивидендах в форме акций или иных ценных бумаг. Кроме того, существует иной способ выплаты дохода акционерам в денежной форме — выкуп части акций. Выкупленные акции помещают на хранение в казначейство компании, а если ей потом понадобится деньги, продают вновь.

Исследования показывают, что из всех компаний открытого типа только каждая пятая платит дивиденды. Основные «неплательщики» — небольшие или быстро развивающиеся предприятия, которые просто еще не вышли на полную рентабельность.

Разумеется, инвесторы рассчитывают, что рано или поздно эти фирмы станут прибыльными и, когда темпы их капиталовложений замедлятся, они тоже будут способны платить дивиденды.

Однако даже крупные и прибыльные компании сегодня менее склонны платить дивиденды, чем прежде.

Цель финансовых вложений для инвесторов – получение дохода и/или сохранение капитала от обесценения в условиях инфляции. Величина получаемого дохода определяется исходя из величины вкладываемого капитала, срока на который он предоставляется в долг или инвестируется, размера и вида процентной ставки (ставки доходности).

При покупки акций источником дохода могут быть дивиденды и разница между ценой приобретения и ценой продажи.

Введем обозначения:

Pa – цена приобретения акции;

Q – цена продажи акции;

N – номинальная цена акции;

F – величина дивидендов;

IF – доход от дивидендов;

Ia – общий доход от покупки акций;

n – срок в годах от момента покупки до момента продажи.

Тогда:

Ia = IF + QPa .

Если дивиденды вновь не реинвестируются, тогда доход от них будет равен

IF = n * F * N.

Пример

При выпуске акций номиналом в 5000 руб. объявленная величина дивидендов равна 3% годовых, а их стоимость, по оценкам, будет ежегодно возрастать на 4%. Определить ожидаемый доход от покупки по номиналу и последующей продажи через пять лет одной акции и рассчитать доходность покупки акции в виде эффективной ставки сложных процентов.

Решение

· Величина дивидендов от одной акции за 5 лет будет равна разнице между наращенной стоимостью акции через 5 лет по ставке простых процентов, т.к. дивиденды не реинвестируются (выплачиваются ежегодно), и стоимостью акции по номиналу:

IF = Р (1 + n*i)-Pa = 5000 (1 + 5 * 0,03) — 5000 = 5750 — 5000 = 750 руб.

· Стоимость акции через 5 лет будет равна наращенной стоимости акции по годовой ставке сложных процентов, т.к. стоимость акции возрастает ежегодно на 4%:

Q = Pa(1+ic)n = 5000(1 + 0,04)5 = 5000*1,2167 = 6083,5 руб.

· Ожидаемый доход от покупки по номиналу и последующей продажи через 5 лет одной акции, рассчитанный по формуле Ia = IF + QPa составит:

Ia = 750 + 6083,5 — 5000 = 1833,5 руб.

· Доходность покупки и продажи через 5 лет акции в виде эффективной ставки сложных процентов определим по формуле:

.

Таким образом, стоимость приобретенной акции и доход по ней:

Рa +Ia =5000 + 1833,5 = 6833,5 руб.

равны наращенной сумме их приобретения по эффективной ставке сложных процентов:

Q = Pa (1 + ic)n = 5000*(1+0,0645)5 = 5000 * 1,3667 = 6833,5 руб.

Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени показывают, насколько успешно работает та коммерческая организация, в акции которой они вложили свои средства.

Большая часть компаний основным источником финансирования своей деятельности считает реинвестированную прибыль.

И, поскольку выплата дивидендов уменьшает объем реинвестируемой прибыли, решение о размере и порядке выплаты дивидендов является решением об объемах и источниках финансирования деятельности компании и влияет на размер привлекаемых внешних источников капитала.

Дивидендная политика — процесс оптимизации пропорций между потреблением и капитализацией прибыли в целях максимизации рыночной стоимости предприятия.

Термин «дивидендная политика» связан с распределением прибыли в акционерных обществах.

Однако на предприятиях другой организационно-правовой формы также распределяют прибыль, в этом случае меняется только терминология — вместо «акция» и «дивиденд» используют термины «пай», «вклад» и «прибыль на вклад», способ же выплаты доходов собственникам остается таким же.

Таким образом, термин «дивидендная политика», а также методы распределения прибыли с помощью дивидендных выплат применимы к предприятиям любой организационно-правовой формы деятельности.

Дивидендная политика затрагивает три основных вопроса:

• какая часть прибыли должна быть выплачена;

• какую сумму дивидендов на одну акцию надо выплачивать;

• должна ли организация поддерживать стабильный рост дивидендов.

Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.

В процессе разработки рациональной дивидендной политики необходимо учитывать следующее:

1. Предпочтения участников. Частные мелкие инвесторы, как правило, предпочитают дивиденды, в то время как стратегические инвесторы — капитализацию прибыли и получение дохода за счет роста курса.

2. Наличие высокорентабельных проектов. При наличии проектов значительная часть прибыли должна оставаться в организации. Для оценки целесообразности инвестиций используется рентабельность собственного капитала: если уровень рентабельности альтернативных вложений выше рентабельности собственного капитала, дивидендные выплаты должны быть минимальны.

3. Целевая структура капитала.

Если организация характеризуется низкой финансовой устойчивостью, а в целевой структуре капитала удельный вес собственного капитала более высок, чем фактический, то значительная часть прибыли должна оставаться в организации. Для оценки используются показатели финансовой устойчивости, а именно показатели структуры капитала — при их низком значении дивиденды не выплачиваются.

4. Доступность и стоимость внешнего капитала. Если такие источники доступны, то организация может более гибко подходить к вопросу о выплате дивидендов. Для оценки используется уровень фактической процентной ставки по привлекаемому заемному капиталу. Если она находится на достаточно низком уровне, то дивиденды выплачивают при условии устойчивости структуры финансирования.

5. Наличие у организации ликвидных ресурсов. Чем их больше, тем больше возможность организации выплачивать дивиденды. При этом надо учитывать, что наличие чистой прибыли не гарантирует наличия большого остатка денежных средств. Для оценки используются показатели ликвидности.

6. Стабильность прибыли. Если прибыль нестабильна, то дивидендные выплаты должны быть ниже. Для оценки стабильности прибыли используются такие показатели, как среднеквадратическое отклонение прибыли, коэффициент вариации прибыли.

7. Фаза жизненного цикла предприятия. На фазе роста большие дивидендные выплаты не осуществляются; на фазе зрелости и ухода с рынка выплаты дивидендов максимальны.

В частности, такие решения не могут быть приняты, если организация отвечает признакам несостоятельности (банкротства) или если признаки появятся в результате выплаты дивидендов;

Прирост стоимости акционерного капитала зависит от динамики рыночной цены акций компании.

Рост курса акций определяется многими факторами, в том числе общим финансовым положением компании на рынке капитала, товаров, ее финансовой независимостью, рентабельностью, а также уровнем дивидендных выплат и его динамикой.

Формируя дивидендную политику, руководство компании может повлиять на курсовую стоимость своих акций: выплата дивидендов приводит к снижению цены акций или требует повышения рентабельности использования активов предприятия.

Если на рынке имеются альтернативные варианты инвестирования средств с аналогичной степенью риска, но приносящие большую норму прибыли на вкладываемый капитал, акционеры компании могут требовать большие дивидендные выплаты.

Важным фактором, влияющим на проводимую компанией дивидендную политику, является угроза возможной утраты контроля над управлением компанией. Для поддержания стабильного уровня дивидендных выплат часто прибегают к дополнительной эмиссии акций.

Использование дополнительной эмиссии акций в качестве источника покрытия дивидендных выплат приводит к появлению новых акционеров и размыванию капитала фирмы.

Низкий же уровень дивидендов может вызвать снижение курсовой стоимости акций и их массовый сброс акционерами, что в случае скупки ценных бумаг конкурентами приведет к утрате акционерной компанией финансовой самостоятельности.

Информационное значение дивидендных выплат.

Большинство акционерных компаний стараются придерживаться стабильности в проводимой дивидендной политике, поскольку для многих инвесторов, менеджеров, аналитиков показатель дивидендного дохода является одним из главных индикаторов прибыльности компании.

Сбои в выплате дивидендов, любые нежелательные отклонения от сложившейся практики могут привести к снижению рыночной цены акций и их массовому сбросу акционерами.

Поэтому большинство компаний стремятся поддерживать стабильную дивидендную политику и в условиях ухудшения рыночной конъюнктуры, и при отсутствии текущей прибыли. Кроме того, при проведении дивидендной политики руководство акционерного общества ориентируется также на уровень дивидендных выплат у других компаний, равных им по величине и сфере деятельности.

Особое место среди факторов, влияющих на формирование дивидендной политики, занимает инфляционное обесценение активов. Именно в условиях высоких темпов инфляции инвестор предпочтет получение прибыли сегодня обещанной сверхприбыли завтра. Акционеру сложно отказаться от дивидендных выплат с целью инвестирования полученной компанией прибыли даже в высокодоходные проекты.

Теоретические подходы к обоснованию дивидендной политики

1. Теория иррелевантности дивидендов. Эта теория обосновывает пассивную роль дивидендов, поскольку предполагается, что для компании, действующей в интересах своих акционеров, выплата дивидендов — второстепенный элемент финансовой политики. Теория иррелевантности дивидендов основывается на следующих допущениях:

• доходы физических и юридических лиц налогом не облагаются;

• отсутствуют транзакпионные затраты (в частности, на выпуск акций);

• инвесторам безразличен выбор между дивидендами и доходом в виде роста курса (самый уязвимый пункт);

• инвестиционная политика организации независима от дивидендной;

• инвесторы и менеджеры имеют одинаковую информацию о будущих возможностях инвестирования.

Основной постулат этой теории заключается в том, что политика выплаты дивидендов, как и структура капитала, не влияет на стоимость компании при условии, что политика не влияет на бюджет капиталовложений и поведение всех инвесторов рационально.

Так происходит потому, что каждый рубль, выплаченный в виде дивидендов, уменьшает нераспределенную прибыль и снижает возможности выплат дивидендов в следующих периодах.

Таким образом, рубль, выплаченный сегодня в виде дивидендов, эквивалентен дивидендам, полученным в будущем, которые, будучи дисконтированными, будут равны той же величине.

Следовательно, стоимость компании определяется ее способностью приносить прибыль и степенью риска, поэтому дивидендная политика должна строиться по остаточному принципу, а дивиденды должны выплачиваться, если профинансированы все эффективные инвестиционные проекты.

1. Теория «синицы в руках». Эта теория обосновывает активную роль дивидендов и утверждает, что допущения теории иррелевантности дивидендов слишком далеки от действительности, а акционерам не безразлично, в какой форме они получают доход: в виде текущего или капитального дохода.

В соответствии с этой теорией текущий доход в виде дивидендов для акционеров предпочтительнее, поскольку дивиденды характеризуются меньшей степенью риска, чем капитальный доход.

Инвесторы в большей степени заинтересованы в дивидендах, поэтому невыплаты увеличивают рискованность их вложений и повышают стоимость собственного капитала, поскольку текущая доходность акций обладает меньшей степенью риска, чем капитальная доходность.

При оценке стоимости акций акционеры учитывают долю прибыли, выплачиваемую в виде дивидендов. Кроме того, в пользу выплат дивидендов говорит то, что выплата дивидендов свидетельствует об эффективности менеджмента.

2. Теория налоговой дифференциации. Эта теория утверждает, что на дивидендную политику влияет система налогообложения. Если ставки налогообложения капитального дохода ниже, чем текущего, и при этом платежи но налогу на капитальный доход отсрочены, акционерам предпочтительнее капитальный доход.

Поскольку в западных странах дивиденды облагаются по более высоким ставкам, чем прирост капитала, и налог на прирост капитала отсрочен до тех пор, пока эти акции не будут проданы, то акционеры будут предпочитать реинвестирование прибыли.

В России дивиденды облагаются по ставке 9%, а прирост капитала — по ставке 20%, поэтому единственный фактор в пользу этой теории — отсрочка по налогу на прирост курса, поскольку заплачен он будет только в момент продажи акций.

Дата добавления: 2015-10-27; просмотров: 852 | Нарушение авторских прав

Рекомендуемый контект:

Похожая информация:

Поиск на сайте:

Источник: https://lektsii.org/3-25642.html

16.2. Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические

Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы
С теоретической позиции выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов: влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров; если да, то какова должна быть оптимальная их величина?

Утвердительный ответ на первый вопрос не вызывает сомнения — дивидендная политика, как и управление структурой капитала компании, оказывает существенное влияние на изменение благосостояния ее владельцев. Для того чтобы подтвердить эту достаточно очевидную истину, вспомним одну из основных моделей оценки акций — модель Гордона (см. разд. 12.3):

Из данного представления видно, что чем больше ожидаемый дивиденд и чем выше темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акции.

Повышение стоимости акции как раз и равносильно увеличению благосостояния акционеров. Таким образом, напрашивается вывод о целесообразности наращивания величины дивиденда во времени.

Однако такой вывод чересчур прямолинеен, поскольку можно рассуждать и несколько иначе.

Во-первых, в классическом смысле выплата дивидендов предполагает, что компания в этот момент времени имеет в своем распоряжении крупную сумму свободных наличных денег; очевидно, что такая предпосылка верна не всегда — более того, ситуация, когда компания испытывает нужду в наличных денежных средствах, встречается гораздо чаще, причем это не обязательно связано с неудовлетворительным финансовым состоянием. Во-вторых, выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что с позиции долгосрочной перспективы может отрицательно сказаться на последующих прибылях компании, т. е. и на благосостоянии ее владельцев. В-третьих, восполнять нехватку финансирования после оттока средств в связи с выплатой дивидендов придется путем мобилизации других источников; это потребует времени и расходов. При такой схеме рассуждений напрашивается прямо противоположный вывод — большие дивиденды не выгодны.

В теории финансов получили известность три подхода к обоснованию оптимальной дивидендной политики: теория иррелевантности ди-видендов, теория существенности дивидендной политики, теория нало-говой дифференциации.

Теория иррелевантности дивидендов. Разработчики этой теории (1961) американские ученые Ф. Модильяни и М.

Миллер полагают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, которое определяется способностью фирмы генерировать прибыль и в большей степени зависит от правильности инвестиционной политики, нежели от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченную в виде дивидендов и реинвестированную. Иными словами, оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует в принципе.

Логика рассуждений Модильяни и Миллера такова.

Если компания получила прибыль Рп и имеет возможность ее инвестировать в проект /Р, генерирующий такую же доходность, как и в среднем в компании, то она может выбрать любой из вариантов: реинвестировать прибыль в полном объеме; выплатить рею прибыль в виде дивидендов и профинансировать проект за счет дополнительной эмиссии акций; часть прибыли выплатить в виде дивидендов, далее компенсировать отток средств дополнительным выпуском акций и затем профинансировать проект за счет двух источников: нераспределенной прибыли и поступлений от эмиссии акций.

В развитие своей теории Модильяни и Миллер предложили начислять дивиденды по остаточному принципу. Обосновывая эту идею, они вновь указывают на приоритетность правильной инвестиционной политики, которая в конце концов и определяет достижение основной цели, стоящей перед компанией.

Именно поэтому последовательность действий должна быть такой: 1) составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая сумма инвестиций; 2) определяется схема финансирования инвестиционного портфеля при условии максимально возможного финансирования за счет реинвестирования прибыли и поддержания целевой структуры источников; 3) дивиденды выплачиваются в том случае, если не вся прибыль использована в целях инвестирования.

Теория существенности дивидендной политики. Представители этого подхода, являющиеся оппонентами теории Модильяни — Миллера, считают, что дивидендная политика, несомненно, существенна, более того, она влияет на величину совокупного богатства акционеров.

Основными идеологами этого направления в решении проблемы выбора дивидендной политики считаются М. Гордон и Дж. Линтнер.

Основной их аргумент выражается крылатой фразой: «Лучше синица в руках, чем журавль в небе», а смысл подхода заключается в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды доходам, лишь потенциально возможным в будущем, в том числе и возможному приросту акционерного капитала.

Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию; тем самым их удовлетворяет относительно меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, исйользуе- мая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Напротив, если дивиденды не выплачиваются, неопределенность увеличивается, возрастает и приемлемая для акционеров норма прибыли, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала, т. е. к уменьшению благосостояния акционеров. Таким образом, основной вывод из рассуждений Гордона и Линтнера таков: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости фирмы, т. е. увеличению благо-состояния ее акционеров.

Теория налоговой дифференциации. Суть данного подхода, разработанного в конце 70-х — начале 80-х гг. XX в. Р. Литценбергером и К.

Рамасвами, состоит в том, что с позиции акционеров приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность; это имеет место в том случае, если доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды.

Так, в США ставки налогообложения периодически менялись, однако в любом случае различие между ними сохранялось (например, по налоговому законодательству США 1992 г. доход по дивидендам облагался по ставке до 31%, а доход от прироста капитала — 28%); кроме того, уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при его реализации.

В соответствии с этой теорией если две компании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, имеющей относительно высокий уровень дивидендов, должны требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением.

Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли. В различных странах мира по-разному подходят к решению пробле-мы выбора дивидендной политики с учетом налогообложения.

Напри-мер, в Великобритании, Австралии, Канаде и ряде других стран ставка налога одинакова, в Германии и Японии реинвестированная прибыль облагается по более высокой ставке по сравнению с выплаченными ди-видендами, во Франции — наоборот.

Кроме того, в большинстве стран существует дифференциация налогоплательщиков в отношении уплаты налогов, это также сказывается на предпочтениях той или иной группы инвесторов в отношении доли реинвестируемой прибыли. Краткий обзор такого аспекта дивидендной политики в международном контексте можно найти, например, в книге [Брейли, Майерс, с. 420-421].

Теоретические дискуссии по поводу того, какая из рассмотренных теорий верна, продолжаются до сих пор. Тем не менее неоспорим тот факт, что большинство крупных компаний на Западе все же предпочи-тает регулярно выплачивать дивиденды. Примеры такого подхода, от-дающего приоритет стабильности в дивидендной политике, приводятся в западной литературе.

В частности, проведенное американскими учеными в 1987 г. обследование показало, что 76% компаний, котирующих ценные бумаги на Нью-Йоркской фондовой бирже и Американской фондовой бирже, выплачивали дивиденды своим акционерам. Известны также и весьма уникальные свидетельства отношения ряда известных компаний к выплате дивидендов.

Так, American Telephone and Telegraph Company (AT&T), действующая на рынке связи и телекоммуникаций с 1885 г., на протяжении всей своей истории не только постоянно выплачивает дивиденды, но даже ни разу не снизила их размера.

Целый ряд американских компаний постоянно выплачивают дивиденды в те-чение почти 150 лет, а корпорация Chemical New York делает это начи-ная с 1827 г.

Кроме того, имеются многочисленные свидетельства о том, что любые серьезные изменения в области дивидендной политики немедленно сказываются на цене акций данной компании. Приведем некоторые примеры.

Когда в мае 1987 г. известная фирма Apple Computer впервые в своей истории объявила о выплате дивидендов в размере 4 центов на акцию (всего 5 млн долл.

), рыночная цена ее акций в тот же день возросла на 219 млн долл.

Большинство практиков считает проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной.

Вместе с тем признается и тот факт, что какого-то единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует — она определяется многими факторами, в том числе и трудноформализуемыми, например, психологическими.

Поэтому каждая компания должна выбирать свою субъективную политику исходя прежде всего из присущих ей особенностей. Вместе с тем можно выделить две основополагающие инвариантные задачи, решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики.

Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении максимизации совокупного достояния акционеров; достаточного финансирования деятельности компании. Эти задачи ставятся во главу угла при рассмотрении всех основных элементов дивидендной политики: источников дивидендов, порядка их выплаты, видов дивидендных выплат и др.

Источник: https://knigi.news/finansovyiy-menedjment/162-vozmojnosti-optimizatsii-dividendnoy-18009.html

Теоретические подходы обоснования оптимальной дивидендной политики

Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы

Современная финансовая наука предлагает различные теории обоснования дивидендной политики компаний:

— теория иррелевантности дивидендов;

— теория предпочтительности дивидендов (теория «синицы в руках»);

— теория налоговой дифференциации;

— сигнальная теория дивидендов (теория сигнализации);

— теория соответствия дивидендной политики составу акционеров;

— теория клиентуры;

— арбитражная теория.

Большая часть теорий подтверждает зависимость величины дивидендов от результатов финансово-хозяйственной деятельности компании. В целом теории дивидендной политики делятся на две группы:

1. теории отсутствия значимости дивидендов;

2. теории значимости дивидендов.

Основоположниками теорий отсутствия значимости дивидендов выступают М. Миллер, Ф. Модильяни, Р. Литценбергер, К. Рамасвами, представителями теорий значимости дивидендов являются М. Гордон, Дж. Линтнер, С. Росс, М. Бреннан.

В табл. 1 кратко представлены основные идеи теорий дивидендной политики[9].

Отметим, что основополагающей в исследованиях дивидендной политики является теория М. Миллера и Ф. Модильяни утверждающая, что дивидендная политика компании не влияет на общую стоимость компании и на прибыль акционеров в целом, а начисление дивидендов происходит по

Таблица 1 — Теории дивидендной политики компании

остаточному принципу после удовлетворения инвестиционных потребностей организации. Но в виду того, что сами авторы ввели ряд условий и ограничений, например, совершенство рынка капитала, данная теория осуществима лишь частично, хотя считается актуальной ввиду сложившейся мировой налоговой практики в пользу максимизации налогообложения текущих доходов

Литценбергер Р., Рамасвами К. и др. предложили теорию налоговых предпочтений, согласно которой полученные дивиденды подлежат немедленному налогообложению, в то время как налог на прирост капитала уплачивается только при продаже акций, долей, паев. Таким образом, налог на прирост капитала теоретически может быть отсрочен до бесконечности.

Если налоги на дивиденды превышают налоги на прирост капитала, что актуально для большинства развитых стран (в России налог на дивиденды по юридическим и физическим лицам меньше, чем налог на прибыль), то компании должны минимизировать дивидендные выплаты и предоставить возможность инвесторам получить прибыль от роста стоимости акций в будущем.

М. Гордон и Дж. Линтнер считают, что дивиденды следует выплачивать, и акционеры заинтересованы в получении высоких дивидендах, что влияет на рост спроса на акции, увеличению их рыночной стоимости и росту благосостояния акционеров.

Не менее распространенной является сигнальная теория дивидендов (теория «сигнализации»), предложенная С.

Россом, согласно которой рост дивидендных выплат определяет рост расчетной цены акции при принятии решения о ее покупке, а это влечет увеличение рыночных цен, что приносит дополнительный доход акционерам при их продаже акций.

Также выплата высоких дивидендов «сигнализирует» о том, что предприятие развивается и в предстоящем периоде ожидается существенный рост его прибыли.

Перечисленные теории стали основой для дальнейших исследований таких ученых, как Ф. Блэк (интеграция налогов в модель ММ приводит к тому, что компании лучше отказаться от дивидендов), М. Бреннан (уровень дохода до вычета налогов по акциям с высокими дивидендами должен быть выше, чем по акциям с низкими дивидендными выплатами), К.

Джон и Л. Лэнг (повышение дивидендных выплат не свидетельствует о долгосрочном увеличении стоимости компании), Е. Фама и К. Френч (только размер компании, уровень рентабельности и инвестиционные возможности влияют на величину дивидендных выплат), В.

Айвазян (высокие долги снижают вероятность высоких дивидендных выплат и многих других[10].

Отметим, что теории значимости дивидендов (см.табл.1) находят свое отражение на практике. Например, теория С. Росса является наиболее актуальной для участников рынка, т.к. учитывает величину дивиденда как рыночный ориентир при принятии решений инвесторами.

В условиях экономической неопределенности и высоких инвестиционных рисков справедливой является и теория «синицы в руках».

В компаниях, имеющих однородный состав инвесторов, практическое применение может иметь ориентация эмитента на ожидания акционеров в рамках теории клиентуры.

Одной из задач менеджеров является «обеспечить акционерам «справедливый» уровень дивидендов»[11].

Следует отметить, что в настоящее время все еще открытым остается вопрос – какой уровень дивидендов считается справедливым. Этот вопрос зависит в каждом конкретном случае от особенности конкретной корпорации, учитывая ее уровень развития, размер, отраслевую принадлежность, состав акционеров и прочие условия.

Проведенные исследования в области дивидендной политики подтверждают, что определение ориентировочного процента ожидаемых дивидендных выплат необходимо, т.к. «большинство менеджеров сознательно или бессознательно придерживаются долговременного нормативного коэффициента дивидендных выплат» и большинство инвесторов ожидают от эмитентов того же[12].

Подчеркнем, что и в зарубежной финансовой литературе теории дивидендной политики разработаны недостаточно. Так, например, P. Брейли и С. Майерса утверждают «эти теории пока еще слишком отрывочны, а эмпирические доказательства слишком чувствительны к самым незначительным изменениям деталей»[13].

Подводя итог сказанному выше, отметим следующее.

Дивиденды – это часть прибыли компании, которая подлежит выплате её собственника. Величина дивидендов и периодичность их выплаты определяет дивидендная политика компании.

Должна быть проанализирована ситуация на рынке, текущая прибыль и иные факторы перед принятием решения о выплате.

Дивидендная политика каждой корпорации является сложным механизмом, при управлении которым не придерживаются какого-либо одного показателя (например, прибыли), поскольку такой подход может быть бесперспективным для дальнейшего привлечения средств.

Вопрос оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуален в современной экономке, ведь не существует универсального алгоритма для разработки такой политики.

В следующей главе рассмотрим особенности формирования дивидентной политики корпорации.

Источник: https://cyberpedia.su/6x8adf.html

Studio-pravo
Добавить комментарий