Оценка эффективности и риска инвестиционного проекта

Учебник

Оценка эффективности и риска инвестиционного проекта
Савчук Владимир Павлович vps@a-teleport.com

Оглавление книги…

10. Анализ и оценка риска инвестиционных проектов

10. 1. Общие понятия неопределенности и риска

Инвестиционный проект разрабатывается, базируясь на вполне определенных предположениях относительно капитальных и текущих затрат, объемов реализации произведенной продукции, цен на товары, временных рамок проекта.

Вне зависимости от качества и обоснованности этих предположений будущее развитие событий, связанных с реализацией проекта, всегда неоднозначно. Это основная аксиома любой предпринимательской деятельности.

В этой связи практика инвестиционного проектирования рассматривает в числе прочих, аспекты неопределенности и риска.

Под неопределенностью будем понимать состояние неоднозначности развития определенных событий в будущем, состоянии нашего незнания и невозможности точного предсказания основных величин и показателей развития деятельности предприятия и в том числе реализации инвестиционного проекта.

Неопределенность — это объективное явление, которое с одной стороны является средой любой предпринимательской деятельности, с другой стороны — это причина постоянной “головной боли” любого предпринимателя. Полное исключение неопределенности, т. е.

создание однозначных условий протекания бизнеса является сколь желаемым для каждого предпринимателя, столь же и невозможным. В то же время, неопределенность нельзя трактовать как исключительно негативное явление.

В “мутной воде” рыночной экономики, особенно в ее еще не вполне состоявшемся положении, неопределенность может сулить дополнительные возможности, которые не были видны в самом начале инвестиционного проекта. В целом же явление неопределенности оценивается со знаком “минус” в предпринимательской деятельности.

Можно ли научиться управлять неопределенностью? В общем случае, на уровне предприятия — нет. Можно ли научиться принимать решения в условиях неопределенности? — Можно и нужно. И только в этом состоит залог успеха реализации инвестиционного проекта.

Наиболее простой способ принятия решений в условиях неопределенности — это следование собственной интуиции. К сожалению в странах с переходной экономикой, в том числе в Украине, это пока единственный реальный способ.

Успех предпринимательской деятельности в данном случае полностью зависит от таланта предпринимателя.

Но даже в случае уже состоявшегося успеха ни один, даже самый талантливый бизнесмен, не может оценить сколько дополнительных возможностей он упустил на пути к этому успеху, и во сколько раз этот успех был бы большим, используй он эти возможности.

В дальнейшем речь пойдет о возможных подходах к принятию инвестиционных решений, а также способах управления реализации инвестиционных проектов, не предполагающих базироваться на интуиции предпринимателей.

Необходимым условием любого подхода является описание неопределенности в количественных категориях, т. е. ее оценка с помощью каких-либо, обычно очень простых, математических понятий.

С целью не отпугнуть читателя словом “математика” приведен пример такого описания.

Пример 1. При оценке эффективности капитальных вложений большое значение имеет валовый доход, который определяется произведением объема реализации и цены товара. При оценке какого-либо показателя эффективности, например, внутренней норму прибыльности, мы прогнозируем объем реализации однозначно, т. е. в виде конкретного числа, скажем 12,500 изделий в год.

В то же время ясно, что в действительности реальный объем реализации может быть как меньшим, так и большим. Это и является отражением неопределенности. Поэтому описанием неопределенности состояния инвестиционного проекта по отношению к объему реализации может служить некоторый интервал, например [11,000; 14,000] изделий в год.

Такое описание представляется более естественным, с позиции будущей реализации проекта.

Отметим еще одно очень важное преимущество такого описания. Оно касается ответственности менеджера предприятия, прогнозирующего какой-либо показатель инвестиционного проекта.

Представляется очевидным невозможность точного предсказания какой-либо величины в будущем, а поскольку менеджер “отвечает”, возможно даже материально, за этот прогноз, груз этой ответственности постоянно “давит” на него, заставляя принимать очень пессимистические решения.

В то же время, почти всегда(?) можно указать интервал значений (более или менее широкий), в который прогнозируемый показатель обязательно попадет. В этом случае мера ответственности этого менеджера снижается, т. к. он наверняка будет прав.

Читатель понимает, что таким простым приемом нельзя избавиться от всех проблем. Менеджер, прогнозирующий конкретный показатель проекта, просто перекладывает свою ответственность на плечи лица, принимающего решение в отношении всего проекта в целом.

В самом деле, если каждая величина инвестиционного проекта задана однозначно, то принятие решения — это обычно формальное действие: если внутренне норма прибыльности выше стоимости капитала, то проект принимается. В состоянии неопределенности такого однозначного решения нет, т. к.

интервалы возможных значений по каждому из параметров инвестиционного проекта порождают интервал значений показателя эффективности, в прежнем случае внутренней нормы прибыльности. Этот интервал, как правило накрывает стоимость капитала, что не позволяет однозначно принять или отклонить проект.

Здесь появляется новый фактор, который является определяющим для принятия решения — это фактор риска.

Допустим, что вследствие задания одной или нескольких величин (например, объема реализации, цены продукции, удельных затрат электроэнергии и т. д.) в виде интервалов, соответствующий интервал значений внутренней нормы прибыльности составит [11.2%; 18.5%].

Стоимость капитала компании при этом равна 14%. Какое решение следует принять — отклонить проект или нет. Чтобы сделать это, т. е. принять решение, нужно оценить риск негативных для предприятия последствий.

Так мы подошли к понятию, отражающему основное содержание данной главы.

В общем случае под риском понимается возможность того, что произойдет некое нежелательное событие. В предпринимательской деятельности риск принято отождествлять с возможностью потери предприятием части своих ресурсов, снижение планируемых доходов или появление дополнительных расходов в результате осуществления определенной производственной и финансовой деятельности.

Риск — имманентное свойство рыночной среды.

Основными видами риска являются

  • производственный риск
  • , связанный с возможностью невыполнения фирмой своих обязательств по отношению к заказчику,

  • финансовый риск
  • , связанный с возможностью невыполнения фирмой своих финансовых обязательств перед инвесторами как следствие использования для финансирования деятельности фирмы заемных средств,

  • инвестиционный риск
  • , связанный с возможным обесцениванием инвестиционно — финансового портфеля, состоящего как из собственных, так и приобретенных ценных бумаг,

  • рыночный риск
  • , связанный с возможным колебанием рыночных процентных ставок на фондовом рынке и курсов валют.

Конечной целью данной главы является оценка риска инвестиционного проекта, который по определению не совпадает с инвестиционным риском. Риск капитальных вложений — это риск конкретного вида предпринимательской деятельности и связан с возможностью не получить желаемой отдачи от вложения средств. Этот риск включает в себя все вышеперечисленные виды риска.

Существует еще один специфический пятый вид риска. Это риск политический, который связан с возможными убытками предпринимателей и инвесторов вследствие нестабильной политической ситуации в стране. Приход к власти новой политической партии или нового движения, как правило, сопровождается сменой ряда экономических законов, регулирующих в числе прочих инвестиционную деятельность.

Могут быть отменены налоговые льготы, измениться приоритеты правительства. Как крайний случай, может измениться форма собственности, например, как следствие национализации. Именно этот риск по мнению зарубежных инвесторов является определяющим в странах с переходной экономикой.

И именно по этой причине они согласны инвестировать свои средства только при условии получения правительственных гарантий.

В целом же, все участники инвестиционного проекта заинтересованы в том, чтобы исключить возможность полного провала проекта или хотя бы избежать убытка для себя.

В условиях нестабильной и быстро меняющейся ситуации субъекты инвестиционной деятельности вынуждены учитывать все факторы, которые могут привести к убыткам.

Таким образом, назначение анализа риска — дать потенциальным инвесторам необходимые данные для принятия решения о целесообразности участия в проекте и предусмотреть меры по защите от возможных финансовых потерь.

Особенностью методов анализа риска является использование вероятностных понятий и статистического анализа. Это соответствует современным международным стандартам и является весьма трудоемким процессом, требующим поиска и привлечения многочисленной количественной информации.

Эта черта анализа риска отпугивает многих предпринимателей, т. к. требует специфических знаний и навыков. В этом случае выходом из положения является привлечение квалифицированных консультантов, которым ставятся задачи и предоставляется набор всей необходимой информации.

Такая практика распространена в западных странах.

В ряде случаев можно ограничиться более простыми подходами, не предполагающими использования вероятностных категорий.

Эти методы достаточно эффективны как для совершенствования менеджмента предприятия в ходе реализации инвестиционного проекта, так и для обоснования целесообразности инвестиционного проекта в целом.

Эти подходы связаны с использованием —

  • анализа чувствительности,
  • анализа сценариев инвестиционных проектов.

Подводя итог всей приведенной выше информации, будем различать две группы подходов к анализу неопределенности:

  • анализ неопределенности путем анализа чувствительности и сценариев,
  • анализ неопределенности с помощью оценки рисков, который может быть проведен с использованием разнообразных вероятностно-статистических методов.

Как правило, в инвестиционном проектировании используются последовательно оба подхода — сначала первый, затем второй. Причем первый является обязательным, а второй — весьма желательным, в особенности, если рассматривается крупный инвестиционный проект с общим объемом финансирования свыше одного миллиона долларов.

10. 2. Анализ чувствительности

Цель анализа чувствительности состоит в сравнительном анализе влияния различных факторов инвестиционного проекта на ключевой показатель эффективности проекта, например, внутреннюю норму прибыльности.

Приведем наиболее рациональную последовательность проведение анализа чувствительности.

  1. Выбор ключевого показателя эффективности инвестиций, в качестве которого может служить внутренняя норма прибыльности (IRR) или чистое современное значение (NPV).
  2. Выбор факторов, относительно которых разработчик инвестиционного проекта не имеет однозначного суждения (т. е. находится в состоянии неопределенности).

    Типичными являются следующие факторы:

    • капитальные затраты и вложения в оборотные средства,
    • рыночные факторы — цена товара и объем продажи,
    • компоненты себестоимости продукции,
    • время строительства и ввода в действие основных средств.
  3. Установление номинальных и предельных (нижних и верхних) значений неопределенных факторов, выбранных на втором шаге процедуры.

    Предельных факторов может быть несколько, например 5% и 10% от номинального значения (всего четыре в данном случае)

  4. Расчет ключевого показателя для всех выбранных предельных значений неопределенных факторов.
  5. Построение графика чувствительности для всех неопределенных факторов. В западном инвестиционном менеджменте этот график носит название “Spider Graph”. Ниже приводится пример такого графика для трех факторов.

Данный график позволяет сделать вывод о наиболее критических факторах инвестиционного проекта, с тем чтобы в ходе его реализации обратить на эти факторы особое внимание с целью сократить риск реализации инвестиционного проекта.

Так, например, если цена продукции оказалась критическим фактором, то в ходе реализации проекта необходимо улучшить программу маркетинга и (или) повысить качество товаров.

Если проект окажется чувствительным к изменению объема производства, то следует уделить больше внимания совершенствованию внутреннего менеджмента предприятия и ввести специальные меры по повышению производительности.

Наконец, если критическим оказался фактор материальных издержек, то целесообразно улучшить отношение с поставщиками, заключив долгосрочные контракты, позволяющие, возможно, снизить закупочную цену сырья.

Рис 10. 1. Чувствительность проекта к изменению неопределенных факторов

10. 3. Анализ сценариев

Анализ сценариев — это прием анализа риска, который на ряду с базовым набором исходных данных проекта рассматривает ряд других наборов данных, которые по мнению разработчиков проекта могут иметь место в процессе реализации.

В анализе сценария, финансовый аналитик просит технического менеджера подобрать показатели при “плохом” стечении обстоятельств (малый объем продаж, низкая цена продажи, высокая себестоимость единицы товара, и т. д.) и при “хорошем”.

После этого, NPV при хороших и плохих условиях вычисляются и сравниваются о ожидаемым NPV.

Возвратимся к примеру оценки эффективности трубного завода, инвестиционный проект которого был “спасен” за счет финансовых средств. В конечном итоге, внутренняя норма доходности составила 28.11%.

Проанализируем сценарии инвестиционного проекта, сделав предположения относительно некоторых критических показателей проекта.

Сначала приведем номинальные показатели, которые обеспечили указанное значение внутренней нормы доходности.

Таблица 10.1
Номинальные показатели инвестиционного проекта

ПоказательТруба 1Труба 2Труба 3Труба 4
Производительность в смену (т)25191310
Стоим. сырья на т. готовых труб$940$910$532$605
Затраты прямого труда на т. труб$385$320$226$243
Постоянные издержки за год$934,050$794,200$826,800$910,240
Цены товаров (за тонну)$2,134$2,197$1,224$1,439

Наибольший интерес обычно представляют пессимистичные сценарии. Сделаем предположение о том, цена продаж по первой и второй трубам уменьшилась на 5%. Проведя все расчеты эффективности, получим значение внутренней нормы доходности на уровне 12.94%.

Может быть также интересен сценарий, когда на 5% уменьшается объем реализации первой и второй труб. В этом случае IRR = 22.20%.

Более комплексный сценарий может быть представлен, например, в виде одновременного увеличения цены готовой продукции и стоимости сырья на единицу продукции на 5 процентов. Данный сценарий может быть квалифицирован, как оптимистичный.

В самом деле, расчет внутренней нормы доходности приводит к значению 38.45%.

10. 4. Имитационное моделирование Монте-Карло

Метод имитационного моделирования Монте-Карло создает дополнительную возможность при оценке риска за счет того, что делает возможным создание случайных сценариев.

Применение анализа риска использует богатство информации, будь она в форме объективных данных или оценок экспертов, для количественного описания неопределенности, существующей в отношении основных переменных проекта и для обоснованных расчетов возможного воздействия неопределенности на эффективность инвестиционного проекта. Результат анализа риска выражается не каким-либо единственным значением NPV, а в виде вероятностного распределения всех возможных значений этого показателя. Следовательно, потенциальный инвестор, с помощью метода Монте-Карло будет обеспечен полным набором данных, характеризующих риск проекта. На этой основе он сможет принять взвешенное решение о предоставлении средств.

В общем случае имитационное моделирование Монте-Карло — это процедура, с помощью которой математическая модель определения какого-либо финансового показателя (в нашем случае NPV) подвергается ряду имитационных прогонов с помощью компьютера.

В ходе процесса имитации строятся последовательные сценарии с использованием исходных данных, которые по смыслу проекта являются неопределенными, и потому в процессе анализа полагаются случайными величинами.

Процесс имитации осуществляется таким образом, чтобы случайный выбор значений из определенных вероятностных распределений не нарушал существования известных или предполагаемых отношений корреляции среди переменных. Результаты имитации собираются и анализируются статистически, с тем, чтобы оценить меру риска.

Процесс анализа риска может быть разбит на следующие стадии.

ПрогнознаямодельПодготовкамодели, способнойпрогнозироватьрасчет эффективности проекта
®

Распределение вероятности (шаг 1)Определениевероятностногозаконараспределения

случайных переменных

Источник: https://www.cfin.ru/finanalysis/savchuk/10.shtml

Вопрос 7.2. Оценка эффективности и риска инвестиционных проектов

Оценка эффективности и риска инвестиционного проекта

Оценка рискаинвестиционных проектов – это выявлениевсех причин возникновения, вероятностьнаступления и последствия потенциальныхпотерь, связанных с осуществлениеминвестиционных проектов.

Оценка инвестиционныхпроектов производится обычно при ихразработке или экспертизе для трехтипов задач:

— оценка конкретногопроекта

— обоснованиецелесообразности участия в проекте

— сравнениенескольких проектов и выбор лучшего изних

Оценка конкретногопроекта предусматривает:

— оценка финансовойреализуемости проекта

— оценка выгодностиреализации проекта или участия в нем сточки зрения участников проекта

— выявление условийэффективной реализации проекта

— оценка риска,связанного с реализацией проекта

— оценка рискасвязанного с устойчивостью проекта прислучайных колебаниях рыночной конъюнктуры.

Внастоящее время при сравнении различныхвариантов проекта и выборелучшего из них чаще всего используютсячетыре интеграль­ныхпоказателя:

1)срок окупаемости (Paybackperiod,PP);

2)чистый приведенный доход (Netpresentvalue,NPV);

3)внутренняянормадоходности(Internal rate of return, IRR);

4)индексрентабельности(Profitability index, PI).

Срок окупаемости

Срок(период) окупаемости (Paybackperiod,PP)– это время, которое необходимо, длятого чтобы будущие денежные потокисравнялись с сумой окупаемостипервоначальных капиталовложений.

или

Где:

I– сумма первоначальных капиталовложений;

Ct– чистый денежный приток за tпериод времени;

r– стоимость капитала привлеченногодля инвестиционного проекта;

PP- Срок (период) окупаемости;

К – ставкадисконтирования;

n– число периодов;

Т – общее числолет эксплуатации.

Чистый приведенныйдоход

Чистыйприведенный доход (стоимость)(Netpresentvalue,NPV)– это разность между приведённойстоимостью будущего притока денежныхсредств и стоимостью первоначальныхкапитальных вложений.

Следовательно,если NPV> 0, проект следует принять; если NPV< 0, проект должен быть отвергнут; еслидва проекта являются взаимоисключающими,должен быть выбран тот, у которогоположи­тельный NPVбольше.

Где:

NPV– чистыйприведенный доход;

I– сумма первоначальных капиталовложений;

Ct– чистый денежный приток за tпериод времени;

r– стоимость капитала привлеченногодля инвестиционного проекта;

t– период времени.

Внутренняя нормадоходности

Внутренняянорма (коэффициент) доходности(рентабельности) (Internalrateofreturn,IRR)– это ставка дисконтирования, котораяуравниваетприведенные стоимости ожидаемыхпоступлений попроекту

PV(притоки)= РV(оттоки),

Где:

IRR– Внутренняя норма доходности;

CFt– чистый денежный приток за tпериод времени;

t– период времени.

Индекс рентабельности

Индексрентабельности (прибыльности)(Profitabilityindex,PI)– это отношение приведённой стоимостидоходов к расходам

или PI= C/ I

Где:

CIFt— ожидаемый приток денежных средств,или доход;

I— суммапервоначальных капиталовложений;

PI- Индекс рентабельности (доходности);

К- ценакапиталапривлеченного для инвестиционногопроекта;

Ct– чистый денежный приток.

Среди методовоценки инвестиционного риска наиболеечасто используются следующие:

— анализ уместностизатрат;

— метод аналогий;

— метод экспертныхоценок.

К инвестиционнымрискам относятся: риск упущенной выгоды,риск снижения доходности, риск прямыхфинансовых потерь.

Риск упущеннойвыгоды – это риск наступления косвенногонеполучения прибыли в результатенеосуществления какого-либо мероприятия(например, страхование, инвестированиеи т.п.).

Риск снижениядоходности – это риск, возникающий врезультате уменьшения размера процентови дивидендов по портфельным инвестициям,по вкладам и кредитам. К нему относятсяпроцентные риски.

Риск прямыхфинансовых потерь – это опасностьпотерь и неполучения прибили в результатесовершения, какого либо действия.

Вопрос 7.3.Инвестиционная политика.

Инвестиционнаяполитика- система мер, направленных на установлениеструктуры и масштабов инвестиций,направлений их использования и источниковполучения в сферах и отраслях экономики.

При формированииинвестиционной политики компанияосновывается на целях общей финансовойстратегии.

Этапы формированияинвестиционной политики.

  1. Определение периода формирования инвестиционной политики;

  2. Формирование стратегических целей инвестиционной политики;

  3. Разработка наиболее эффективных путей реализации стратегических целей инвестиционной деятельности;

  4. Конкретизация инвестиционной политики по периодам её реализации;

  5. Оценка разработанной инвестиционной политики.

Под понятиемэффективныеинвестицииподразумевают как своевременность,так и качествовводимого оборудования (технологии).Фирма, которая прогнозирует свои нуждыв основных средствах заранее, можетприобретать и устанавливать оборудованиераньше, чем производство достигнетпредельной мощности.

Ошибочный прогнозв отношении необходимого и достаточногообъема инвестицийможет привести к трем проблемам.

Первая— инвестиции предприятия могут бытьнедостаточно современными,что не обеспечит ей производство вусло­виях конкуренции.

Вторая— если они недостаточны,фирма может потерять часть своего рынка,уступив его конкурентам.

Третья — инвестицииизбыточны,что приведет к необоснованному ростузатрат, цен, снижение объемов производстваи др.

В своей инвестиционнойполитике компания может выбиратьразличные ее виды:

  • Консервативная инвестиционная политика.

  • Компромиссная (умеренная) инвестиционная политика.

  • Агрессивная инвестиционная политика.

Консервативнаяинвестиционная политика — вариантполитики инвестиционной деятельностикомпании, приоритетной целью которойявляется минимизация уровня инвестиционногориска.При осуществлении такой политикиинвестор не стремится ни к максимизацииуровня текущей прибыльности инвестиций,ни к максимизации темпов роста капитала.

Компромиссная(умеренная) инвестиционная политика -вариант политики осуществленияинвестиционной деятельности компании,направленной на выбор таких объектовинвестирования, по которым уровниприбыльности и риска в наибольшейстепени приближены к среднерыночным.

Агрессивнаяинвестиционная политика — вариантполитики осуществления инвестиционнойдеятельности предприятия, направленнойна выбор таких объектов инвестирования,по которым уровни прибыльности и рисказначительно выше среднерыночных.

Сформировавинвестиционную программу и определившисьс объектами инвестирования предприятие,может приступить к формированиюинвестиционных проектов.

Финансированиеинвестиционных проектов можетосуществляться следующими методами:

  1. полное самофинансирование;

  2. акционирование;

  3. кредитное финансирование;

  4. финансовый лизинг;

  5. смешанное финансирование.

К источникамфинансирования инвестиций относятся:

  • государственные, образуемые из средств государственного бюджета, из государственных финансовых источников;

  • иностранные — вкладываемые иностранными инвесторами, др. государствами, иностранными банками, компаниями, предпринимателями;

  • частные, образуемые из средств частных, корпоративных предприятий и организаций, граждан, включая как собственные, так и привлеченные средства.

Источник: https://studfile.net/preview/3571521/page:21/

Studio-pravo
Добавить комментарий